风险-收益分析：理性投资的理论与实践（第1卷）
现代投资组合理论之父马科维茨最新作品 华章诺贝尔经济学奖经典文库，厉以宁、何帆专文推荐 站在巨人的肩头，眺望21世纪经济学的雄伟殿堂，经济学领域必备必读之书！
基本信息
- 原书名：Risk-Return Analysis: The Theory and Practice of Rational Investing
- 作者： （美）哈里·马科维茨（Harry M. Markowitz） （美）肯尼斯·布莱（Kenneth A. Blay）
- 译者： 唐亮 武微
- 丛书名： 诺贝尔经济学奖经典文库
- 出版社：机械工业出版社
- ISBN：9787111541837
- 上架时间：2016-7-27
- 出版日期：2016 年8月
- 开本：16开
- 页码：220
- 版次：1-1
- 所属分类：经济管理 > 经济/经济学 > 流派/研究 > 经济学知识
编辑推荐
现代投资组合理论之父马科维茨最新作品
华章诺贝尔经济学奖经典文库，厉以宁、何帆专文推荐
站在巨人的肩头，眺望21世纪经济学的雄伟殿堂，经济学领域必备必读之书！
内容简介
作译者
哈里 M. 马科维茨（Harry M. Markowitz，1927—）
1990诺贝尔经济学奖获得者，现代投资组合理论之父
马科维茨是享誉美国和国际金融经济学界的大师，其一生著作颇丰，研究范围涉及金融微观分析以及数学和计算机在金融经济学领域的应用等各个方面。1952年，马科维茨在《金融杂志》上发表的题为《资产组合选择——投资的有效分散化》论文，第一次给出了风险和收益的精确定义，通过将收益和风险定义为均值和方差，马科维茨将强有力的数理统计方法引入了资产组合选择的研究中，这是现代金融理论历史上的里程碑，同时标志着现代组合投资理论的开端，因此，马科维茨的理论被誉为“华尔街的第一次革命”！之后，马科维茨相继出版了《资产组合选择和资本市场的均值－方差分析》（1987年）等著作，为金融经济学领域的研究做出了巨大的贡献。
马科维茨凭借其在投资组合理论、稀疏矩阵计算以及模拟程序涉及语言（SIMSCRIPT）领域的研究成就，于1989年被美国运筹学学会和管理科学协会授予冯－诺依曼奖；1990年，他因在金融经济学方面做出了开创性工作——资产组合理论而与人分享了诺贝尔经济学奖。
肯尼斯?布莱（Kenneth A. Blay）
1st Global的高级投资分析师。肯尼斯?布莱主持了1st Global公司投资管理平台的资产配置研究项目和政策建议项目。和哈里?马科维茨博士在投资组合分析、风险管理以及1st Globa的各种研究工作中（包括税收认知资产配置等）都有广泛的合作。
1990诺贝尔经济学奖获得者，现代投资组合理论之父
马科维茨是享誉美国和国际金融经济学界的大师，其一生著作颇丰，研究范围涉及金融微观分析以及数学和计算机在金融经济学领域的应用等各个方面。1952年，马科维茨在《金融杂志》上发表的题为《资产组合选择——投资的有效分散化》论文，第一次给出了风险和收益的精确定义，通过将收益和风险定义为均值和方差，马科维茨将强有力的数理统计方法引入了资产组合选择的研究中，这是现代金融理论历史上的里程碑，同时标志着现代组合投资理论的开端，因此，马科维茨的理论被誉为“华尔街的第一次革命”！之后，马科维茨相继出版了《资产组合选择和资本市场的均值－方差分析》（1987年）等著作，为金融经济学领域的研究做出了巨大的贡献。
马科维茨凭借其在投资组合理论、稀疏矩阵计算以及模拟程序涉及语言（SIMSCRIPT）领域的研究成就，于1989年被美国运筹学学会和管理科学协会授予冯－诺依曼奖；1990年，他因在金融经济学方面做出了开创性工作——资产组合理论而与人分享了诺贝尔经济学奖。
肯尼斯?布莱（Kenneth A. Blay）
1st Global的高级投资分析师。肯尼斯?布莱主持了1st Global公司投资管理平台的资产配置研究项目和政策建议项目。和哈里?马科维茨博士在投资组合分析、风险管理以及1st Globa的各种研究工作中（包括税收认知资产配置等）都有广泛的合作。
目录
丛书序一（厉以宁）
丛书序二（何帆）
译者序
推荐序
前言
第1章
期望效用准则
简介
定义
独特性
期望效用准则的特征
理性决策者和非理性决策者
阿莱悖论
韦伯定律和阿莱悖论
公理
收益的效用是否存在边界
附言
第2章
期望效用的均值方差逼近
简介
丛书序二（何帆）
译者序
推荐序
前言
第1章
期望效用准则
简介
定义
独特性
期望效用准则的特征
理性决策者和非理性决策者
阿莱悖论
韦伯定律和阿莱悖论
公理
收益的效用是否存在边界
附言
第2章
期望效用的均值方差逼近
简介
译者序
哈里 M马科维茨（Harry MMarkowitz）是享誉美国和国际金融经济学界的大师，其一生著作颇丰，研究范围涉及金融微观分析以及数学和计算机在金融经济学领域的应用等各个方面：1952年，马科维茨在《金融》杂志上发表的题为《资产组合选择：投资的有效分散化》的论文，第一次给出了风险和收益的精确定义，通过将收益和风险定义为均值和方差，马科维茨将强有力的数理统计方法引入资产组合选择的研究，这是现代金融理论历史上的里程碑，同时标志着现代组合投资理论的开端，因此，马科维茨的理论被誉为“华尔街的第一次革命”。之后，马科维茨相继发表了《投资组合选择：有效分散化》（1959年）、《资产组合选择和资本市场的均值方差分析》此书中文版已由机械工业出版社出版。——编者注 （1987年）以及《投资组合理论的基础》（1991年）等著作，为金融经济学领域的研究做出了巨大的贡献。马科维茨凭借其在投资组合理论、稀疏矩阵计算以及模拟程序涉及语言（SIMSCRIPT）领域的研究成就，于1989年被美国运筹学学会和管理科学协会授予冯·诺依曼奖，并且在1990年，马科维茨因为其1952年的论文《投资组合选择:投资的有效分散化》和1959年出版的著作《投资组合选择：有效分散化》，被授予诺贝尔经济学奖。
本书是马科维茨和肯尼斯 A布莱（Kenneth ABlay）合著的著作的第1卷，本书的主要内容是关于理性投资者的投资理论和实践。马科维茨认为，在一定的条件下，投资者的投资组合选择可以简化为平衡两个因素，即投资组合的期望收益和方差，其中，投资组合的风险可以用投资组合的方差来衡量，通过投资组合的分散化可以降低风险。而投资组合的风险不仅依赖于不同资产各自的方差，而且也依赖于资产的协方差，在这种情况下，关于大量不同资产的投资组合选择的复杂的多维问题，就被约束成为一个概念清晰的简单的二次规划问题，即均值方差分析。此外，本书中，马科维茨也给出了最优投资组合问题的实际计算方法。马科维茨的这一研究著作可以在如何合理运用投资资金，如何选择投资组合，以及如何在一定的投资风险水平下获得最大的收益等方面为国内理性投资者提供较好的帮助，因此，我们欣然接受了这部巨著的翻译工作。
这样一部著作的翻译工作，凭借一人之力很难完成。为了向国内读者及时提供高质量的译作，我们组成了翻译小组，耗时半年，经过多次讨论，终于将这本著作翻译完毕，在此对翻译小组的成员表示感谢。此外，本书还得到了教育部青年基金项目“宏观金融不稳定——微观机理和传导扩散”（项目编号12YJC790173）的大力支持。
全书共分5章，唐亮负责翻译文前和第1章;武微负责翻译第2章和第3章，以及本书的注释部分；万相昱负责翻译第4章和第5章；全书的统稿和校对工作由唐亮和万相昱完成。
本书的翻译得到了机械工业出版社华章公司施琳琳编辑的鼎力帮助，在此对她表示感谢，此外，机械工业出版社华章公司的李文静主任也多次和我们沟通，力图在图书翻译过程中给予更多的便利，在此对她一并表示感谢。
在翻译的过程中，我们努力做到“信、达、雅”，但由于译者水平有限，译稿难免存在一些疏漏和错误，请读者批评指正，以便今后再版时校正。
唐亮
2016年1月24日于东北师范大学
本书是马科维茨和肯尼斯 A布莱（Kenneth ABlay）合著的著作的第1卷，本书的主要内容是关于理性投资者的投资理论和实践。马科维茨认为，在一定的条件下，投资者的投资组合选择可以简化为平衡两个因素，即投资组合的期望收益和方差，其中，投资组合的风险可以用投资组合的方差来衡量，通过投资组合的分散化可以降低风险。而投资组合的风险不仅依赖于不同资产各自的方差，而且也依赖于资产的协方差，在这种情况下，关于大量不同资产的投资组合选择的复杂的多维问题，就被约束成为一个概念清晰的简单的二次规划问题，即均值方差分析。此外，本书中，马科维茨也给出了最优投资组合问题的实际计算方法。马科维茨的这一研究著作可以在如何合理运用投资资金，如何选择投资组合，以及如何在一定的投资风险水平下获得最大的收益等方面为国内理性投资者提供较好的帮助，因此，我们欣然接受了这部巨著的翻译工作。
这样一部著作的翻译工作，凭借一人之力很难完成。为了向国内读者及时提供高质量的译作，我们组成了翻译小组，耗时半年，经过多次讨论，终于将这本著作翻译完毕，在此对翻译小组的成员表示感谢。此外，本书还得到了教育部青年基金项目“宏观金融不稳定——微观机理和传导扩散”（项目编号12YJC790173）的大力支持。
全书共分5章，唐亮负责翻译文前和第1章;武微负责翻译第2章和第3章，以及本书的注释部分；万相昱负责翻译第4章和第5章；全书的统稿和校对工作由唐亮和万相昱完成。
本书的翻译得到了机械工业出版社华章公司施琳琳编辑的鼎力帮助，在此对她表示感谢，此外，机械工业出版社华章公司的李文静主任也多次和我们沟通，力图在图书翻译过程中给予更多的便利，在此对她一并表示感谢。
在翻译的过程中，我们努力做到“信、达、雅”，但由于译者水平有限，译稿难免存在一些疏漏和错误，请读者批评指正，以便今后再版时校正。
唐亮
2016年1月24日于东北师范大学
前言
本卷介绍本系列丛书（共４卷）的第一部分内容，即风险收益分析方法的理论基础和实践部分，尤其是均值方差分析。由于“大混乱”时代的出现，在实践中，运用均值方差分析方法需要满足的前提条件存在着争议，即将正态分布作为收益分布假设是不是均值方差分析方法的充分必要条件是争议的焦点。事实上，将收益分布视为正态（高斯）分布这一条件是运用均值方差分析方法的充分条件，然而并非必要条件。若读者赞同理性决策本质上等同于期望效用最大化原则，那么在实践中从均值方差有效集合中做出的投资组合决策本质上等同于从多种效用函数的凸函数集（风险规避）中寻找的期望效用最大化的近似结果，这一决策过程恰好是运用均值方差分析方法的充分必要条件。这一观点就是在马科维茨（1959）著作中所提出的观点的重要组成部分。
本篇前言共包括两部分，其中第一部分对马科维茨（1959）的著作进行了简要回顾，并主要侧重于单期决策，给出单期决策中期望效用最大化所依据的基本假设；第二部分主要包括本书的各章内容，该部分以第一部分的基本假设为基础并展开本卷的研究内容。
马科维茨的基本假设
马科维茨（1959）提出的理性决策理论伴随着实践的推移而不断发展，并将冯·诺依曼和摩根斯特恩（Morgenstern）（1944）、萨维奇（LJSavage）(1954) 和贝尔曼（RBellman）(1957)提出的不确定性理论与理性决策理论相融合，证明了均值方差分析的合理性。这些基本假设在马科维茨（1959）的第4卷第10～13章已经给出了详尽的阐述。具体而言，包括如下四点。
◆ 马科维茨（1959）著作的第10章主要阐述在概率已知条件下的单期决策过程。在这种情况下，我们假设理性决策者将会遵循期望效用最大化原则来进行决策。
◆ 马科维茨（1959）著作的第11章主要分析在概率已知条件下的多期决策过程。和第10章内容一致的是，第11章同样强调理性决策者在整个投资决策过程中都会遵循期望效用最大化原则的基本假设，即理性决策者将会分别最大化单期效用函数的最大值，且决策者的决策过程满足贝尔曼“衍生的”效用函数形式。
◆ 马科维茨（1959）著作的第12章研究了在概率未知条件下的单期和多期决策过程。在萨维奇研究的基础上，马科维茨（1959）著作中第10章和第11章的公理中附加了“确定事件”原则“确定事件”原则：1954年，萨维奇在其著作《统计学基础》一书中提出。——译者注 ，进而得出如下结论：在主观概率未知的条件下，理性决策者使用“概率预期”进行期望效用最大化决策。伴随着数据和事件的积累，“预期概率”的变化符合贝叶斯法则。
◆ 马科维茨（1959）著作的第13章分别总结了第10～12章中提及的投资组合选择相关问题。在第13章中拓展了第6章提出的对数效用函数，即如果无法获取投资组合收益的概率分布的分布特征，那么可以将均值方差函数作为期望效用函数的近似替代。
将基本假设置于著作最后部分是经过仔细思考的。我认为如果我们将不确定条件下理性决策理论的公理化研究作为本书的起点，那么任何一位从事资产管理工作的实践人员都将会丧失阅读本书的兴趣，显然这样安排本书结构是有优点的，然而缺点也同样明显，即实践工作者中将很少有人能理解均值方差分析方法的适用条件。
本书大纲
本书包括4卷内容。根据弗兰克·法博齐（Frank Fabozzi）的意见，每一卷完成后都将分别公开出版。
马科维茨（1959）的著作包括三个重要部分。第一部分主要包括均值方差分析的理论证明。如前所述，这部分内容主要体现在著作的第4卷；第二部分主要研究均值方差分析中所涉及的计算问题。尤其是在著作的第7章和第8章中重点阐述了均值方差的有效边界的计算方法，在附录A中给出了计算的准确性；第三部分是对著作的全面总结，具体包括以下内容：与投资组合的均值和方差相关的基本概念说明以及基本概念与均值、方差、各个证券协方差之间的关系，此外，著作的第5章还提出了另外的分析指标——“平均协方差法则”和半方差与第9章涉及的跌价风险是一致的。
马科维茨（1987）的著作，经过修订并重新出版，相比于马科维茨（1959）的著作，马科维茨和托德（2000）的著作更加深入地阐述了均值方差分析计算方面的问题。与马科维茨（1959）著作中第4卷的内容相比，马科维茨和托德（2000）的著作同样更加深入地探讨了均值方差分析的基本假设问题。具体内容如下。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第1卷——马科维茨（1959）第10章：探讨了概率已知和单期决策条件下的理性决策理论。这部分重点关注期望效用的均值方差近似问题，具体包括以下两部分内容：第1章主要回顾了从1959年至今与此主题相关的研究；第2章和第3章在上述研究的基础上进行了扩展。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第2卷——马科维茨（1959）第11章：主要研究概率已知和多期条件下的理性决策过程及其与单期效用最大化之间的关系。本部分将会讨论以下内容：简·莫森的短视效用、马科维茨和冯·诺依曼对贝尔曼高维状态空间条件下的衍生效用函数近似的探索，以及肯尼斯和马科维茨对存在税收条件下资产配置问题的分析。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第3卷——马科维茨（1959）第12章：主要研究概率未知条件下的单期和多期决策过程。本卷将讨论与马科维茨（1959）介绍的贝叶斯定理相关的Richard Michaud（1998）的多次抽样方法和布莱克李特曼（BlackLitterman）（1991）模型。
◆ 马科维茨和托德（2000）第4卷的内容与马科维茨（1959）第13章的内容有所区别。马科维茨（1959）第13章的标题为“投资组合选择的应用”，主要对前面三章中提及的理论观点的实践运用问题进行阐述。然而，马科维茨和托德（2000）著作的该部分内容则体现在第2卷、第3卷和第4卷中。第4卷主要补充了以前研究中未涉及的问题，尤其是在数据、理论、计算之间的劳动分配和人员配置问题。在这种情况下，经济个体具有双重身份，在投资组合分析中可以同时作为生产者和消费者而存在。
显然，这项研究前景远大，尤其是计划的提出处于20世纪80年代中期，因此，这一研究目标志向远大。前言和致谢之后是第2卷、第3卷和第4卷的大纲。之所以这样做，是为了让读者充分了解未来的研究计划，若我们无法完成这一研究目标，其他学者将可以对这一研究计划有更深入的研究，至少可以为后来的研究者提供可参考的意见和建议，此即我所愿！
哈里 M. 马科维茨
加利福尼亚州圣迭戈
本篇前言共包括两部分，其中第一部分对马科维茨（1959）的著作进行了简要回顾，并主要侧重于单期决策，给出单期决策中期望效用最大化所依据的基本假设；第二部分主要包括本书的各章内容，该部分以第一部分的基本假设为基础并展开本卷的研究内容。
马科维茨的基本假设
马科维茨（1959）提出的理性决策理论伴随着实践的推移而不断发展，并将冯·诺依曼和摩根斯特恩（Morgenstern）（1944）、萨维奇（LJSavage）(1954) 和贝尔曼（RBellman）(1957)提出的不确定性理论与理性决策理论相融合，证明了均值方差分析的合理性。这些基本假设在马科维茨（1959）的第4卷第10～13章已经给出了详尽的阐述。具体而言，包括如下四点。
◆ 马科维茨（1959）著作的第10章主要阐述在概率已知条件下的单期决策过程。在这种情况下，我们假设理性决策者将会遵循期望效用最大化原则来进行决策。
◆ 马科维茨（1959）著作的第11章主要分析在概率已知条件下的多期决策过程。和第10章内容一致的是，第11章同样强调理性决策者在整个投资决策过程中都会遵循期望效用最大化原则的基本假设，即理性决策者将会分别最大化单期效用函数的最大值，且决策者的决策过程满足贝尔曼“衍生的”效用函数形式。
◆ 马科维茨（1959）著作的第12章研究了在概率未知条件下的单期和多期决策过程。在萨维奇研究的基础上，马科维茨（1959）著作中第10章和第11章的公理中附加了“确定事件”原则“确定事件”原则：1954年，萨维奇在其著作《统计学基础》一书中提出。——译者注 ，进而得出如下结论：在主观概率未知的条件下，理性决策者使用“概率预期”进行期望效用最大化决策。伴随着数据和事件的积累，“预期概率”的变化符合贝叶斯法则。
◆ 马科维茨（1959）著作的第13章分别总结了第10～12章中提及的投资组合选择相关问题。在第13章中拓展了第6章提出的对数效用函数，即如果无法获取投资组合收益的概率分布的分布特征，那么可以将均值方差函数作为期望效用函数的近似替代。
将基本假设置于著作最后部分是经过仔细思考的。我认为如果我们将不确定条件下理性决策理论的公理化研究作为本书的起点，那么任何一位从事资产管理工作的实践人员都将会丧失阅读本书的兴趣，显然这样安排本书结构是有优点的，然而缺点也同样明显，即实践工作者中将很少有人能理解均值方差分析方法的适用条件。
本书大纲
本书包括4卷内容。根据弗兰克·法博齐（Frank Fabozzi）的意见，每一卷完成后都将分别公开出版。
马科维茨（1959）的著作包括三个重要部分。第一部分主要包括均值方差分析的理论证明。如前所述，这部分内容主要体现在著作的第4卷；第二部分主要研究均值方差分析中所涉及的计算问题。尤其是在著作的第7章和第8章中重点阐述了均值方差的有效边界的计算方法，在附录A中给出了计算的准确性；第三部分是对著作的全面总结，具体包括以下内容：与投资组合的均值和方差相关的基本概念说明以及基本概念与均值、方差、各个证券协方差之间的关系，此外，著作的第5章还提出了另外的分析指标——“平均协方差法则”和半方差与第9章涉及的跌价风险是一致的。
马科维茨（1987）的著作，经过修订并重新出版，相比于马科维茨（1959）的著作，马科维茨和托德（2000）的著作更加深入地阐述了均值方差分析计算方面的问题。与马科维茨（1959）著作中第4卷的内容相比，马科维茨和托德（2000）的著作同样更加深入地探讨了均值方差分析的基本假设问题。具体内容如下。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第1卷——马科维茨（1959）第10章：探讨了概率已知和单期决策条件下的理性决策理论。这部分重点关注期望效用的均值方差近似问题，具体包括以下两部分内容：第1章主要回顾了从1959年至今与此主题相关的研究；第2章和第3章在上述研究的基础上进行了扩展。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第2卷——马科维茨（1959）第11章：主要研究概率已知和多期条件下的理性决策过程及其与单期效用最大化之间的关系。本部分将会讨论以下内容：简·莫森的短视效用、马科维茨和冯·诺依曼对贝尔曼高维状态空间条件下的衍生效用函数近似的探索，以及肯尼斯和马科维茨对存在税收条件下资产配置问题的分析。
◆ 马科维茨和托德（2000）的第3卷——马科维茨（1959）第12章：主要研究概率未知条件下的单期和多期决策过程。本卷将讨论与马科维茨（1959）介绍的贝叶斯定理相关的Richard Michaud（1998）的多次抽样方法和布莱克李特曼（BlackLitterman）（1991）模型。
◆ 马科维茨和托德（2000）第4卷的内容与马科维茨（1959）第13章的内容有所区别。马科维茨（1959）第13章的标题为“投资组合选择的应用”，主要对前面三章中提及的理论观点的实践运用问题进行阐述。然而，马科维茨和托德（2000）著作的该部分内容则体现在第2卷、第3卷和第4卷中。第4卷主要补充了以前研究中未涉及的问题，尤其是在数据、理论、计算之间的劳动分配和人员配置问题。在这种情况下，经济个体具有双重身份，在投资组合分析中可以同时作为生产者和消费者而存在。
显然，这项研究前景远大，尤其是计划的提出处于20世纪80年代中期，因此，这一研究目标志向远大。前言和致谢之后是第2卷、第3卷和第4卷的大纲。之所以这样做，是为了让读者充分了解未来的研究计划，若我们无法完成这一研究目标，其他学者将可以对这一研究计划有更深入的研究，至少可以为后来的研究者提供可参考的意见和建议，此即我所愿！
哈里 M. 马科维茨
加利福尼亚州圣迭戈
序言
我们可以将投资组合的选择过程划分为如下两个阶段：始于利用现有经验进行观察，终于对可获取的投资组合的未来绩效的信念，此为第一阶段；始于未来绩效的信念，终于做出投资选择，此为第二阶段。我们主要关注后者。
——哈里 M马科维茨（Harry M. Markowitz）（1952）
马科维茨第一次将风险置于投资组合管理的核心，并重点解释了投资的含义：“投资是对未知的未来的一次赌博……”马科维茨的著名评论“风险等于回报”现在看来仿佛不过是一句温馨提示，然而在1952年，这是一种全新的理念。从此开始，风险和回报在金融领域具有同等地位。可以说，1952年之前，现代金融没有任何发展。
——彼得·伯恩斯坦（Peter Bernstein）(2007)
我认为马科维茨1952年在《金融》杂志上发表的文章对于现代金融领域的开端具有与发现宇宙大爆炸同等的重要意义，“投资组合选择”……
——默顿·米勒（Merton Miller）(2000)
马科维茨的到来，使现代金融领域一片光明。
——威廉·夏普（William F. Sharpe），引自伯恩斯坦(2007)
60多年前，马科维茨提出的“风险等于回报”这一观点，目前已经成为不计其数的学院、学者和实践者坚定的理论基础，形成了投资组合理论的世界观。现在，马科维茨的观点是促进学者进一步完善多元化投资组合的动力，甚至使其更加大胆地尝试建立全新的投资组合科学。
在我从事投资组合管理的职业生涯早期，我阅读了1986年Brinson、 Hood和Beebower关于资产配置的研究报告，其中91项养老基金的计算促使我思考均值方差理论在构建投资组合中的最优性、现实性和持续性问题。我沉浸于现代投资组合理论（或MPT）的研究之中，尽管这一理论早已被广泛认知，但现在才发现它的重要性。
我的职业是特许金融分析师和注册会计师，本质上我并非专业学者，仅仅是一个商人。然而，我的生活在学术和商业之间频繁往返。对于我的学术界朋友而言，我是一位尊重优秀学术工作，愿意并且频繁地向初步研究和实践研究提供金融帮助的商人。对于我的生意伙伴而言，我是一位热情专注的老师，是可能迷失在探索细致入微的问题并针对问题解释自己想法的老师。遗憾的是，在学术界和商界，我看到太多懒惰的学者，甚至是不诚实的学者。
商业存在的目的是使人们生活得更加美好。我不仅是个遵守纪律的学生，而且是投资组合管理的科学实践者。我领导的投资公司承担着管理成千上万位顾客数十亿美元投资组合价值的责任。他们未来的幸福在很大程度上取决于我们。出于责任和纪律，我们将诚实作为指导原则。我们已经为追求诚实的旅程做好了充足的准备，即使这会与我们生来的惰性相冲突。做正确的、良好的事情远远比做成功的、繁荣的事情重要。显然，解决冲突的更好的方式是赞美美德而不是羡慕成功，但是我认为美德和成功本质上是和谐的，做正确的事情和成功的结果并不矛盾。
对于大多数投资实践者而言，我承担责任的压力是巨大的。我和我的公司持续不断地检查并监控新范式的演变和影响我们世界观的一些新的挑战。作为他人资产的管理者，我们有责任这样做。
20世纪80年代，作为一家小型证券经纪自营公司的年轻的投资分析家和投资组合的管理者，我的主要职责是研究资产配置和设计投资组合模型。我开始专心致志地研究均值方差分析方法的理论和实践的逻辑性。尽管这一过程简单却充满意义，我很快发现为了增加收益，具有良好的判断力很重要。与之对应，盲目启发式的教学、普遍的经验法则和表面推理的方法并不能够让实践者获得更高的收益。
在对现代投资组合理论进行拓展的过程中，我的态度是非常严谨和认真的，特别是对当期望收益、方差和相关估计发生微小变化时的有效边界的变动及其敏感性分析。早期，以磁盘操作系统为基础的个人计算机可以对成千上万个有效边界进行快速的重复计算，这促使假设的微小变化可以在投资组合的设计过程中产生巨大的方差。就像体育运动锻炼会使世界级运动员产生肌肉记忆一样，这种重复的过程来源于对判断的细化、风险的敏感性分析以及投资组合构建的细微差别。换句话说，这种强烈的针对性练习的明显好处是：当追寻更高回报和固定有限价值的时候，对于功利的权衡取舍会产生更加准确的直觉判断。
良好的判断能力和实践智慧不可能像成功的重要因素一样被过分强调，并且这些优点很大程度上起源于对资本市场历史严肃的、深入的研究。现代投资组合理论以未来收益的主观概率为基础，尽管过去概率是一个重要的参考标准，但不能直接复制。在我看来，学术界存在的惰性已经滋生了大量经不起推敲的结论，甚至某些结论和现代投资组合理论是对立的。充分理解投资组合收益的主观预期生成过程对现代投资组合理论而言非常重要，甚至会影响到能否成功地应用现代投资组合理论指导实践。从这个角度来看，贝叶斯的统计学和条件概率理论是现代投资组合理论的重要基础。
因为大部分资产组合彼此之间存在密切联系，所以2008～2009年爆发的金融危机导致全球财富骤然出现巨大下滑。这次金融海啸来源于对美国住房市场形成了错误的“完美预期”、错误评价和系统风险的无知，具体表现包括：按揭抵押债务、美联储的货币政策、抵押贷款的证券化、6000亿美元衍生工具的风险、过度的投资组合杠杆，以及资产配置过程中的流动性缺失打击了多样化收益。金融危机带来的严重创伤给现代投资组合理论中多元化投资组合带来了严重的问题。人们想知道是否我们已经进入这样的新时代：投资组合的构建需要以新的规则为基础，以及对于风险的理解已经超过传统的系统风险和非系统风险的想法。和许多实践者一样，我的同事和我开始想知道现代投资组合理论模式是否已经走到了尽头。借用REM乐队的一句流行歌词文中所引用的歌词来自于REM乐队的歌曲Losing My Religion。——译者注 来讲，就是“我可能失去了对现代投资组合理论的信仰”。贝叶斯的理论是否应该脱颖而出呢？大量证据表明，我们应该更新主观概率的生成机制，放弃过去我们坚持的投资组合模式。
为了寻找这个问题的答案，我们的客户和财务顾问与马科维茨取得了联系，在此表示感谢。马科维茨欣然接受了我们的邀请，并成为我们公司投资委员会的顾问。打给马科维茨的第一个电话是一段意义重大的合作关系的起点，从那开始，我和马科维茨结下了深厚的友谊。这带给我们的好处是：现在，我们比以前任何时候都更加强烈地赞同现代投资组合理论。形成这一动机的原因是作为金融领域先驱者的马科维茨先生在本书中涉及的诸多内容。
在我们的合作关系中有很多例子可以证实这一合作的意义，其中之一就是马科维茨对我们最为迫切的问题的解答，当时，我们对“现代投资组合（MPT）的收益分布服从高斯分布”这一假设提出质疑并引发了争论。我们认为在某种程度上，资本市场危机呈现明显的长尾特征，并且呈现出明显的偏峰态势，由此看来，现代投资组合收益分布的非正态分布与现代投资组合理论的有效性是相互矛盾的。为此我向马科维茨提出了一个特定的问题：现代投资组合理论在非正态的世界中存在吗？为了回答我的问题，在我们最早的咨询过程中，马科维茨冷静地指导我们将他1959年的著作翻到第121页的表格部分——资产组合的选择，然后向我们解释道：在最初的时候，现代投资组合理论从来就没有假设或者需要假设现代投资组合的收益分布服从正态分布，并且现代投资组合理论完全存在于非正态的世界中。除此之外，马科维茨坚定地相信2008年和2009年的股市表现并未呈现出长尾特征，但是实际上，2008年和2009年的股市表现在较小的程度上却符合历史均值收益的两种标准差分布。虽然2008年和2009年发生的金融危机是惨痛的，但是在那之后，无论是国内还是国外，金融危机都没有再次发生。“太棒了”是我们对马科维茨的回答的唯一反应，也是我们对其回答非常信服的表现。马科维茨在至少50年前就仔细考虑过这个问题，像他认真思考许多其他问题一样。他在2010年的一篇杂志中写道：“当我在写作1959年那本书的时候，我总结道，对于许多有效的组织，如果收益分布的特征无法获知，那么选择二次逼近方法更为适合，并且在那种情况下，无论分布的形状如何，期望收益的均值方差逼近的估计值估计效果是最佳的。”
在马科维茨的帮助下，我们以自己的信念为基础，重新估计了公司的资产组合。结果证明我们之前坚持的理论和形成的信念是密切相关的，因此用于评价投资组合的模型只需要进行细微的调整。
——哈里 M马科维茨（Harry M. Markowitz）（1952）
马科维茨第一次将风险置于投资组合管理的核心，并重点解释了投资的含义：“投资是对未知的未来的一次赌博……”马科维茨的著名评论“风险等于回报”现在看来仿佛不过是一句温馨提示，然而在1952年，这是一种全新的理念。从此开始，风险和回报在金融领域具有同等地位。可以说，1952年之前，现代金融没有任何发展。
——彼得·伯恩斯坦（Peter Bernstein）(2007)
我认为马科维茨1952年在《金融》杂志上发表的文章对于现代金融领域的开端具有与发现宇宙大爆炸同等的重要意义，“投资组合选择”……
——默顿·米勒（Merton Miller）(2000)
马科维茨的到来，使现代金融领域一片光明。
——威廉·夏普（William F. Sharpe），引自伯恩斯坦(2007)
60多年前，马科维茨提出的“风险等于回报”这一观点，目前已经成为不计其数的学院、学者和实践者坚定的理论基础，形成了投资组合理论的世界观。现在，马科维茨的观点是促进学者进一步完善多元化投资组合的动力，甚至使其更加大胆地尝试建立全新的投资组合科学。
在我从事投资组合管理的职业生涯早期，我阅读了1986年Brinson、 Hood和Beebower关于资产配置的研究报告，其中91项养老基金的计算促使我思考均值方差理论在构建投资组合中的最优性、现实性和持续性问题。我沉浸于现代投资组合理论（或MPT）的研究之中，尽管这一理论早已被广泛认知，但现在才发现它的重要性。
我的职业是特许金融分析师和注册会计师，本质上我并非专业学者，仅仅是一个商人。然而，我的生活在学术和商业之间频繁往返。对于我的学术界朋友而言，我是一位尊重优秀学术工作，愿意并且频繁地向初步研究和实践研究提供金融帮助的商人。对于我的生意伙伴而言，我是一位热情专注的老师，是可能迷失在探索细致入微的问题并针对问题解释自己想法的老师。遗憾的是，在学术界和商界，我看到太多懒惰的学者，甚至是不诚实的学者。
商业存在的目的是使人们生活得更加美好。我不仅是个遵守纪律的学生，而且是投资组合管理的科学实践者。我领导的投资公司承担着管理成千上万位顾客数十亿美元投资组合价值的责任。他们未来的幸福在很大程度上取决于我们。出于责任和纪律，我们将诚实作为指导原则。我们已经为追求诚实的旅程做好了充足的准备，即使这会与我们生来的惰性相冲突。做正确的、良好的事情远远比做成功的、繁荣的事情重要。显然，解决冲突的更好的方式是赞美美德而不是羡慕成功，但是我认为美德和成功本质上是和谐的，做正确的事情和成功的结果并不矛盾。
对于大多数投资实践者而言，我承担责任的压力是巨大的。我和我的公司持续不断地检查并监控新范式的演变和影响我们世界观的一些新的挑战。作为他人资产的管理者，我们有责任这样做。
20世纪80年代，作为一家小型证券经纪自营公司的年轻的投资分析家和投资组合的管理者，我的主要职责是研究资产配置和设计投资组合模型。我开始专心致志地研究均值方差分析方法的理论和实践的逻辑性。尽管这一过程简单却充满意义，我很快发现为了增加收益，具有良好的判断力很重要。与之对应，盲目启发式的教学、普遍的经验法则和表面推理的方法并不能够让实践者获得更高的收益。
在对现代投资组合理论进行拓展的过程中，我的态度是非常严谨和认真的，特别是对当期望收益、方差和相关估计发生微小变化时的有效边界的变动及其敏感性分析。早期，以磁盘操作系统为基础的个人计算机可以对成千上万个有效边界进行快速的重复计算，这促使假设的微小变化可以在投资组合的设计过程中产生巨大的方差。就像体育运动锻炼会使世界级运动员产生肌肉记忆一样，这种重复的过程来源于对判断的细化、风险的敏感性分析以及投资组合构建的细微差别。换句话说，这种强烈的针对性练习的明显好处是：当追寻更高回报和固定有限价值的时候，对于功利的权衡取舍会产生更加准确的直觉判断。
良好的判断能力和实践智慧不可能像成功的重要因素一样被过分强调，并且这些优点很大程度上起源于对资本市场历史严肃的、深入的研究。现代投资组合理论以未来收益的主观概率为基础，尽管过去概率是一个重要的参考标准，但不能直接复制。在我看来，学术界存在的惰性已经滋生了大量经不起推敲的结论，甚至某些结论和现代投资组合理论是对立的。充分理解投资组合收益的主观预期生成过程对现代投资组合理论而言非常重要，甚至会影响到能否成功地应用现代投资组合理论指导实践。从这个角度来看，贝叶斯的统计学和条件概率理论是现代投资组合理论的重要基础。
因为大部分资产组合彼此之间存在密切联系，所以2008～2009年爆发的金融危机导致全球财富骤然出现巨大下滑。这次金融海啸来源于对美国住房市场形成了错误的“完美预期”、错误评价和系统风险的无知，具体表现包括：按揭抵押债务、美联储的货币政策、抵押贷款的证券化、6000亿美元衍生工具的风险、过度的投资组合杠杆，以及资产配置过程中的流动性缺失打击了多样化收益。金融危机带来的严重创伤给现代投资组合理论中多元化投资组合带来了严重的问题。人们想知道是否我们已经进入这样的新时代：投资组合的构建需要以新的规则为基础，以及对于风险的理解已经超过传统的系统风险和非系统风险的想法。和许多实践者一样，我的同事和我开始想知道现代投资组合理论模式是否已经走到了尽头。借用REM乐队的一句流行歌词文中所引用的歌词来自于REM乐队的歌曲Losing My Religion。——译者注 来讲，就是“我可能失去了对现代投资组合理论的信仰”。贝叶斯的理论是否应该脱颖而出呢？大量证据表明，我们应该更新主观概率的生成机制，放弃过去我们坚持的投资组合模式。
为了寻找这个问题的答案，我们的客户和财务顾问与马科维茨取得了联系，在此表示感谢。马科维茨欣然接受了我们的邀请，并成为我们公司投资委员会的顾问。打给马科维茨的第一个电话是一段意义重大的合作关系的起点，从那开始，我和马科维茨结下了深厚的友谊。这带给我们的好处是：现在，我们比以前任何时候都更加强烈地赞同现代投资组合理论。形成这一动机的原因是作为金融领域先驱者的马科维茨先生在本书中涉及的诸多内容。
在我们的合作关系中有很多例子可以证实这一合作的意义，其中之一就是马科维茨对我们最为迫切的问题的解答，当时，我们对“现代投资组合（MPT）的收益分布服从高斯分布”这一假设提出质疑并引发了争论。我们认为在某种程度上，资本市场危机呈现明显的长尾特征，并且呈现出明显的偏峰态势，由此看来，现代投资组合收益分布的非正态分布与现代投资组合理论的有效性是相互矛盾的。为此我向马科维茨提出了一个特定的问题：现代投资组合理论在非正态的世界中存在吗？为了回答我的问题，在我们最早的咨询过程中，马科维茨冷静地指导我们将他1959年的著作翻到第121页的表格部分——资产组合的选择，然后向我们解释道：在最初的时候，现代投资组合理论从来就没有假设或者需要假设现代投资组合的收益分布服从正态分布，并且现代投资组合理论完全存在于非正态的世界中。除此之外，马科维茨坚定地相信2008年和2009年的股市表现并未呈现出长尾特征，但是实际上，2008年和2009年的股市表现在较小的程度上却符合历史均值收益的两种标准差分布。虽然2008年和2009年发生的金融危机是惨痛的，但是在那之后，无论是国内还是国外，金融危机都没有再次发生。“太棒了”是我们对马科维茨的回答的唯一反应，也是我们对其回答非常信服的表现。马科维茨在至少50年前就仔细考虑过这个问题，像他认真思考许多其他问题一样。他在2010年的一篇杂志中写道：“当我在写作1959年那本书的时候，我总结道，对于许多有效的组织，如果收益分布的特征无法获知，那么选择二次逼近方法更为适合，并且在那种情况下，无论分布的形状如何，期望收益的均值方差逼近的估计值估计效果是最佳的。”
在马科维茨的帮助下，我们以自己的信念为基础，重新估计了公司的资产组合。结果证明我们之前坚持的理论和形成的信念是密切相关的，因此用于评价投资组合的模型只需要进行细微的调整。
媒体评论
怎样才能在经济学这样莫测高深的海洋中摆对自己的位置，了解自己应当从何处入门，以便跟上时代的步伐。机械工业出版社推出的这套“诺贝尔经济学奖经典文库”等于提供了一个台阶。
厉以宁
北京大学教授
这将是国内最为齐全的一套诺贝尔奖得主系列丛书，有助于我们对20世纪的经济学做出全面、深入的了解，也有助于我们站在巨人的肩头，眺望21世纪经济学的雄伟殿堂。
何 帆
厉以宁
北京大学教授
这将是国内最为齐全的一套诺贝尔奖得主系列丛书，有助于我们对20世纪的经济学做出全面、深入的了解，也有助于我们站在巨人的肩头，眺望21世纪经济学的雄伟殿堂。
何 帆
