REITs：房地产投资信托基金（原书第4版）[图书]
REITs投资专家拉尔夫 L. 布洛克写就！考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引
![REITs：房地产投资信托基金（原书第4版）[图书]](http://images.china-pub.com/ebook3800001-3805000/3804080/zcover.jpg)
基本信息
- 原书名：Investing in REITs: Real Estate Investment Trusts
- 原出版社： Bloomberg Press
编辑推荐
REITs投资专家拉尔夫 L. 布洛克写就！
考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。
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内容简介
书籍
经济管理学书籍
REITs投资专家拉尔夫L.布洛克写就！
考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。
REITs投资在房地产危机之后已经变得非常流行。投资REITs是一个参与房地产市场的流动性较好且有支付股息的方式，已经形成了一个优良投资回报的长期业绩纪录。他们的一致性以及与其他资产类别的低相关性，使得这些投资成为一个独特的机会。
对于个人，无论他是投资者、财务计划者还是投资顾问，以及对于通过REITs来投资商业不动产的机构，本书仍然提供了关于REITs的信息和建议的关键。
房地产投资信托基金（REITs）是那些直接投资商业不动产的公司，其股份以股票的形式在主要交易所进行交易。随着对REITs兴趣的增长，对于理解这些投资的有深度、可靠和易于获得的信息也在增多。本书的第4版正是如此。
广泛考虑了关于房地产投资信托里的专门用于熟练投资者的经典著作后，这一新的版本及时更新了信息，并且讨论了行业的趋势。本书由REITs投资专家拉尔夫 L.布洛克写作，考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。本书还提供了由行业老法师Kenneth Campbell和Steven Burton写作的全新的一章，考查了非美国的REITs以及投资这些REITs的选择。
经济管理学书籍
REITs投资专家拉尔夫L.布洛克写就！
考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。
REITs投资在房地产危机之后已经变得非常流行。投资REITs是一个参与房地产市场的流动性较好且有支付股息的方式，已经形成了一个优良投资回报的长期业绩纪录。他们的一致性以及与其他资产类别的低相关性，使得这些投资成为一个独特的机会。
对于个人，无论他是投资者、财务计划者还是投资顾问，以及对于通过REITs来投资商业不动产的机构，本书仍然提供了关于REITs的信息和建议的关键。
房地产投资信托基金（REITs）是那些直接投资商业不动产的公司，其股份以股票的形式在主要交易所进行交易。随着对REITs兴趣的增长，对于理解这些投资的有深度、可靠和易于获得的信息也在增多。本书的第4版正是如此。
广泛考虑了关于房地产投资信托里的专门用于熟练投资者的经典著作后，这一新的版本及时更新了信息，并且讨论了行业的趋势。本书由REITs投资专家拉尔夫 L.布洛克写作，考查了REITs在过去几年里几乎所有的关键进展和所采取的投资策略，为如何评估单个REITs、商业不动产的风险回报特性，以及如何找出蓝筹REITs和控制投资风险提供了有价值的信息和指引。本书还提供了由行业老法师Kenneth Campbell和Steven Burton写作的全新的一章，考查了非美国的REITs以及投资这些REITs的选择。
作译者
拉尔夫 L．布洛克
作为个人投资者、投资顾问、专业资金管理人、作者、出版商及咨询顾问，他在REITs行业活跃了近40年。布洛克先生如今是关键REITs出版公司的所有人。由于他对 REITs行业的众多贡献，布洛克获得了NAREIT的 2004年行业贡献奖。
宋光辉
现为平安证券资产管理部执行副总经理，负责资产证券化与结构化融资业务。他本科毕业于中国科学技术大学应用物理学专业，研究生毕业于复旦大学金融学专业，毕业后曾在海通证券、华泰联合证券、中国国际金融公司从事与固定收益相关的投资银行业务，积累了丰富的实践经验。对国内金融市场有较全面深入的理解，著有《资产证券化与结构化金融》一书，组织翻译“结构化金融与证券化”译丛共10本，全面引进国外先进结构化金融理念与技术。
田金华
经济师，西安交通大学工商管理硕土，美国伊利诺伊大学公共管理硕土。现供职于宁夏银行总行，从事资金运营十多年。
屈子晖
广西大学管理学硕士，先后任职于中国国际金融有限公司和平安证券，从事固定收益和结构化金融类投资银行业务。
作为个人投资者、投资顾问、专业资金管理人、作者、出版商及咨询顾问，他在REITs行业活跃了近40年。布洛克先生如今是关键REITs出版公司的所有人。由于他对 REITs行业的众多贡献，布洛克获得了NAREIT的 2004年行业贡献奖。
宋光辉
现为平安证券资产管理部执行副总经理，负责资产证券化与结构化融资业务。他本科毕业于中国科学技术大学应用物理学专业，研究生毕业于复旦大学金融学专业，毕业后曾在海通证券、华泰联合证券、中国国际金融公司从事与固定收益相关的投资银行业务，积累了丰富的实践经验。对国内金融市场有较全面深入的理解，著有《资产证券化与结构化金融》一书，组织翻译“结构化金融与证券化”译丛共10本，全面引进国外先进结构化金融理念与技术。
田金华
经济师，西安交通大学工商管理硕土，美国伊利诺伊大学公共管理硕土。现供职于宁夏银行总行，从事资金运营十多年。
屈子晖
广西大学管理学硕士，先后任职于中国国际金融有限公司和平安证券，从事固定收益和结构化金融类投资银行业务。
目录
《REITs：房地产投资信托基金（原书第4版）》
丛书序
译者序
前言
致谢
第1章 房地产投资信托：它们是什么及如何运作 1
REITs的类型 3
REITs的投资特性 4
更高的当期回报 8
总结 12
第2章 REITs与其他有竞争性的投资的比较 13
债券 14
可转债 16
优先股 16
其他高收益的权益类资产 17
其他不动产投资工具 18
总结 23
第3章 今日之REITs 24
第一个REITs 24
1986年的税收改革法案 25
丛书序
译者序
前言
致谢
第1章 房地产投资信托：它们是什么及如何运作 1
REITs的类型 3
REITs的投资特性 4
更高的当期回报 8
总结 12
第2章 REITs与其他有竞争性的投资的比较 13
债券 14
可转债 16
优先股 16
其他高收益的权益类资产 17
其他不动产投资工具 18
总结 23
第3章 今日之REITs 24
第一个REITs 24
1986年的税收改革法案 25
译者序
资产证券化从2013年以来，已经成为中国金融市场的热点。国内在2005年前后就已经有过一些资产证券化的实践，当时也曾形成过热点。后来，由于国内外金融形势的变化，热度逐渐褪去，一度归于沉寂。也正因为这样，目前国内关于资产证券化的书籍与资料相对匮乏。机械工业出版社华章公司引进的这套“结构化金融与证券化系列丛书”正迎合了当前的市场需求，相信可以对国内资产证券化的相关从业人员有所帮助。
此次与机械工业出版社华章公司合作翻译本套丛书，完全是无心插柳之举。2013年5月，我写作的《资产证券化与结构化金融：超越金融的极限》刚刚成书，当时与机械工业出版社华章公司沟通出版合作事宜。出版新书的合作由于各种原因没有成功，但是却意外达成了翻译本套丛书的合作。本套丛书内容涉及资产证券化（asset securitization）、抵押支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）、债务担保证券（CDO）、信用违约互换（CDS）、杠杆金融（leveraged finance）、证券金融（security finance）、结构化金融产品（structured products）、风险管理（risk management）、REITs等，几乎涵盖了美国金融市场结构化金融与资产证券化的所有领域。
资产证券化作为始于美国的金融产品创新，对美国的金融体系乃至全球的金融体系都产生了深远的影响。每个人对资产证券化的理解也是“横看成岭侧成峰，远近高低各不同”。总而言之，资产证券化可以归结为两类：一类是美国的、正宗的资产证券化；另一类是有中国特色的资产证券化。本套丛书是机械工业出版社华章公司从美国的大量相关书籍中精挑细选而来，部部都是经典之作，可谓美国资产证券化的“真经”。译者水平有限，希望不至于有太多不妥之处。
译者认为，资产证券化与互联网金融的发展，将对中国的金融体系产生颠覆性的影响。资产证券化是以资产信用替代银行信用，而互联网金融则是以网络虚拟渠道替代银行的实体渠道。两者分别从信用和渠道两个方面，对银行的核心竞争优势领域发起直接冲击。
本书属于美国专业类畅销书，前后四次出版，此版为最新版本。由于本书前言已对书中所述内容做了提纲式介绍，因此译者在此将主要结合我国的实践，谈谈自己的粗浅认识，希望能够帮助读者更好地理解。以下纯属抛砖引玉。
REITs，英文全称是Real Estate Investment Trusts，直译过来就是房地产投资信托。然而，REITs在实际中可不仅仅是一个投资房地产的信托这么简单。根据本书的内容，REITs是一种特殊的公司或信托，其满足以下几个条件：必须将至少90%的年度应税收入（资本利得除外）作为股息分配给份额持有人；必须将资产的75%投资于不动产、房地产抵押贷款、其他REITs的份额、现金或是政府证券；必须从租金、抵押贷款利息、不动产出售实现的利得中获得总收入的75%等。这些要求的目的是将这种特殊目的的运营公司的经营局限在房地产相关领域内，以防止其税收套利。
美国的REITs分为两种类型：一种是权益型REITs，即REITs自己持有房地产，将房地产的租金等收入作为主要收入来源；另一种是抵押型REITs，即REITs将资金以抵押贷款（mortgage）的形式借贷给房地产开发商，或是购买抵押贷款、抵押支持证券，以赚取利息为主要收入来源。在美国，REITs发展的早期，如20世纪60年代，主要是以抵押型REITs为主。随着时间的演化，逐渐转变为以权益型REITs为主。到2008年，根据NAREIT的统计数据可以发现，抵押型REITs已经式微，权益型REITs占据绝对主导地位。这其中，既有CMBS（商业房产抵押支持证券）的发展挤压了抵押型REITs生存空间的原因，也有在六七十年代，由于美国利率波动变大且处在历史高位，导致大量抵押型REITs出现亏损，给投资者带来了很大的心灵创伤的原因。
换言之，美国的REITs是一种持有、运营、开发、管理房地产业务的房地产企业，其法律实体既可以是公司，也可以是信托。REITs与普通房地产企业的不同之处在于，REITs需要满足一定的法定条件，同时享有在实体层面无须纳税的权利。在美国，由于房地产市场的竞争较为充分，很多REITs逐渐聚焦在某一个特定领域，并在该领域形成了自己的核心竞争力。例如，有聚焦于写字楼的REITs，有聚焦于大型购物广场的REITs，有聚焦于养老医疗地产的REITs，有聚焦于旅馆的REITs，有聚焦于工业物业的REITs，甚至还有更细分聚焦的影院类REITs和实验室类REITs等。
我国的信托业近几年异军突起，资产规模近10万亿元。根据信托业协会2013年第三季度报告，其中，投向房地产业的信托为8 942亿元。对比中国投向房地产业的信托与美国的REITs，我们可以得出一些很有意思的结论。
中国的信托没有一个可以流通的二级市场，除了充当资产证券化的特殊目的的信托之外，也不存在公开发行和公开交易的信托产品。
中国的房地产信托以债权形式为主，资金主要用于房地产开发，期限多在两年左右，与房地产开发周期匹配，其还款也主要依靠房地产项目本身销售所产生的现金流。换言之，中国的房地产信托以发放信托贷款为主，而且都是针对具体项目，具有很强的项目融资特点，信托仅仅充当了结构化融资的特殊目的载体，而信托公司实际上干的是投资银行或者商业银行的活。因此，虽然REITs中也有“信托”（trust）一词，但它和中国的房地产信托是完全不同的两个概念。
美国的REITs通过资本市场创新，将本来无法流动的不动产转为能够被广大公众投资交易的流动资产，从而在为房地产行业提供低成本的融资工具的同时，为公众提供了稳定的投资回报。从美国的情况来看，持有REITs的当期股息回报约为4%，加上约4%的股息增长率，REITs大约能够为投资者带来8%左右的总回报。而且，REITs相比标准普尔500指数、债券指数有更小的波动性，与其他资产类别的相关系数也相对较低，因此是一个能够增强投资组合风险收益特性的不错的选择。
中国房地产信托的发展得益于近年来全球流动性的增加以及银行对房地产行业的信贷受限这两种因素。中国的房地产信托产品具有较高的投资门槛，面向高净值客户发行，收益基本在10%左右，另外加上信托公司及相关渠道的费用。房地产融资的成本要在12%左右，甚至更高。中国房地产信托的发展过于依赖政策所形成的特定经济金融形势的现状，为房地产信托的长期发展内置了不稳定的因素。或许，已经在美国市场发展了50余年的REITs可以成为房地产信托未来发展转型的方向。
从基础资产的角度来看，房地产行业本身是一个具有高度周期性的行业。然而，中国的房地产市场却连续高速上涨长达10年之久，横跨数个经济周期。房地产价格出现刚性特征，这应当不是一个正常现象。在房地产价格刚性上涨的大背景下，房地产开发企业的专业聚焦无从建立或是根本无须建立，采取粗放式的生长反而成为最佳策略。据此，译者视中国的房地产企业为宏观对冲基金。房地产企业利用土地和外部融资，构造了对未来经济形势和货币形势的杠杆化看多头寸，土地运作和房地产开发都只是这些基金的建仓手段而已。
根据本书提到的房地产的周期性来源，房地产的周期性主要来自两个方面：一是房地产空间市场本身的供需关系所形成的周期性，这种周期性由于房地产较长的建设周期而得到强化；二是信贷市场所形成的周期性，更多来源于更宏观的外部环境。当前中国的很多商业地产回收期长达数十年之久，而当期租金回报率不到3%。对于这种收益率低于同期限国债的收益率的“佯谬”现象，无法用本书的理论来解释，只有将其放在金融市场不完善的大背景和有效市场假设（EMH）不成立的前提下，才能解释。这种现象是否暗含了金融市场对于未来的租金价格将会大幅上涨的预期呢？在10年期国债收益率达到历史高位的2013年年末，这种预期能否实现？针对中国金融市场过于依赖房地产作为融资担保品的现实情况，译者提出房地产具有的“自融资”特性，使其在某种程度上异化成为一种货币（译者称之为M4，而在本套丛书的另一本《证券金融：融资融券与回购协议》的译者序中，译者称证券为M3），而现金货币无疑是可以零收益的。某种资产的货币属性则可以其自身收益率的高低或用于抵押融资的利率的高低来衡量。
在中国的金融体系市场化及全球流动性收紧的大背景下，房地产市场可能会出现颠覆性的变化。先不去说房地产空间市场的供需形势以及未来价格的方向性，房地产资产的现金流与负债的现金流，两者期限不同，这本身就包含了巨大的久期错配风险，这一点毋庸置疑。在信贷市场收紧的情况下，很多以短期资金来融通长期资产的房地产将会连接到外部周期性的振源，被逼共振去杠杆化，房地产的“去货币化”由此出现。而正如本书所提到的，各类金融机构的实践研究表明，这种形势正是REITs发展的绝好时机。对于能够实现长期融资的REITs，无论其是采取抵押贷款的形式，还是采取权益持有的形式，都能够有效化解房地产行业的流动性危机。根据译者的拙见，从宏观的角度来理解，可以将这种流动性危机的化解视作在房地产去货币化的过程中，REITs这种证券形式的货币对其进行了部分对冲，从而在宏观上部分化解了房地产去货币化带来的整个货币体系的急剧塌缩。而担忧房地产去货币化造成整个货币体系急剧塌缩的后果，是不是正是房地产价格刚性无法消除的背后原因？因化为果，果则成因，玄之又玄。译者将会在自己的新作中将这些思考与读者分享，此处不作赘述。
在美国的金融体系里，REITs通常不包括在证券化产品或结构化产品的范围内。译者则根据中国的现实情况，将其纳入本套丛书，已有寓意在其中矣。
本书由宋光辉翻译第1章～第3章，由屈子晖翻译第4章～第8章，由宁夏银行的田金华翻译从第9章到最后的部分。本书由宋光辉对所有译稿进行审稿，确定书中专业词汇之译法，并对书中所有错误承担全部责任。时间仓促，错误难免，敬请读者批评指正。
宋光辉
2014年1月30日
此次与机械工业出版社华章公司合作翻译本套丛书，完全是无心插柳之举。2013年5月，我写作的《资产证券化与结构化金融：超越金融的极限》刚刚成书，当时与机械工业出版社华章公司沟通出版合作事宜。出版新书的合作由于各种原因没有成功，但是却意外达成了翻译本套丛书的合作。本套丛书内容涉及资产证券化（asset securitization）、抵押支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）、债务担保证券（CDO）、信用违约互换（CDS）、杠杆金融（leveraged finance）、证券金融（security finance）、结构化金融产品（structured products）、风险管理（risk management）、REITs等，几乎涵盖了美国金融市场结构化金融与资产证券化的所有领域。
资产证券化作为始于美国的金融产品创新，对美国的金融体系乃至全球的金融体系都产生了深远的影响。每个人对资产证券化的理解也是“横看成岭侧成峰，远近高低各不同”。总而言之，资产证券化可以归结为两类：一类是美国的、正宗的资产证券化；另一类是有中国特色的资产证券化。本套丛书是机械工业出版社华章公司从美国的大量相关书籍中精挑细选而来，部部都是经典之作，可谓美国资产证券化的“真经”。译者水平有限，希望不至于有太多不妥之处。
译者认为，资产证券化与互联网金融的发展，将对中国的金融体系产生颠覆性的影响。资产证券化是以资产信用替代银行信用，而互联网金融则是以网络虚拟渠道替代银行的实体渠道。两者分别从信用和渠道两个方面，对银行的核心竞争优势领域发起直接冲击。
本书属于美国专业类畅销书，前后四次出版，此版为最新版本。由于本书前言已对书中所述内容做了提纲式介绍，因此译者在此将主要结合我国的实践，谈谈自己的粗浅认识，希望能够帮助读者更好地理解。以下纯属抛砖引玉。
REITs，英文全称是Real Estate Investment Trusts，直译过来就是房地产投资信托。然而，REITs在实际中可不仅仅是一个投资房地产的信托这么简单。根据本书的内容，REITs是一种特殊的公司或信托，其满足以下几个条件：必须将至少90%的年度应税收入（资本利得除外）作为股息分配给份额持有人；必须将资产的75%投资于不动产、房地产抵押贷款、其他REITs的份额、现金或是政府证券；必须从租金、抵押贷款利息、不动产出售实现的利得中获得总收入的75%等。这些要求的目的是将这种特殊目的的运营公司的经营局限在房地产相关领域内，以防止其税收套利。
美国的REITs分为两种类型：一种是权益型REITs，即REITs自己持有房地产，将房地产的租金等收入作为主要收入来源；另一种是抵押型REITs，即REITs将资金以抵押贷款（mortgage）的形式借贷给房地产开发商，或是购买抵押贷款、抵押支持证券，以赚取利息为主要收入来源。在美国，REITs发展的早期，如20世纪60年代，主要是以抵押型REITs为主。随着时间的演化，逐渐转变为以权益型REITs为主。到2008年，根据NAREIT的统计数据可以发现，抵押型REITs已经式微，权益型REITs占据绝对主导地位。这其中，既有CMBS（商业房产抵押支持证券）的发展挤压了抵押型REITs生存空间的原因，也有在六七十年代，由于美国利率波动变大且处在历史高位，导致大量抵押型REITs出现亏损，给投资者带来了很大的心灵创伤的原因。
换言之，美国的REITs是一种持有、运营、开发、管理房地产业务的房地产企业，其法律实体既可以是公司，也可以是信托。REITs与普通房地产企业的不同之处在于，REITs需要满足一定的法定条件，同时享有在实体层面无须纳税的权利。在美国，由于房地产市场的竞争较为充分，很多REITs逐渐聚焦在某一个特定领域，并在该领域形成了自己的核心竞争力。例如，有聚焦于写字楼的REITs，有聚焦于大型购物广场的REITs，有聚焦于养老医疗地产的REITs，有聚焦于旅馆的REITs，有聚焦于工业物业的REITs，甚至还有更细分聚焦的影院类REITs和实验室类REITs等。
我国的信托业近几年异军突起，资产规模近10万亿元。根据信托业协会2013年第三季度报告，其中，投向房地产业的信托为8 942亿元。对比中国投向房地产业的信托与美国的REITs，我们可以得出一些很有意思的结论。
中国的信托没有一个可以流通的二级市场，除了充当资产证券化的特殊目的的信托之外，也不存在公开发行和公开交易的信托产品。
中国的房地产信托以债权形式为主，资金主要用于房地产开发，期限多在两年左右，与房地产开发周期匹配，其还款也主要依靠房地产项目本身销售所产生的现金流。换言之，中国的房地产信托以发放信托贷款为主，而且都是针对具体项目，具有很强的项目融资特点，信托仅仅充当了结构化融资的特殊目的载体，而信托公司实际上干的是投资银行或者商业银行的活。因此，虽然REITs中也有“信托”（trust）一词，但它和中国的房地产信托是完全不同的两个概念。
美国的REITs通过资本市场创新，将本来无法流动的不动产转为能够被广大公众投资交易的流动资产，从而在为房地产行业提供低成本的融资工具的同时，为公众提供了稳定的投资回报。从美国的情况来看，持有REITs的当期股息回报约为4%，加上约4%的股息增长率，REITs大约能够为投资者带来8%左右的总回报。而且，REITs相比标准普尔500指数、债券指数有更小的波动性，与其他资产类别的相关系数也相对较低，因此是一个能够增强投资组合风险收益特性的不错的选择。
中国房地产信托的发展得益于近年来全球流动性的增加以及银行对房地产行业的信贷受限这两种因素。中国的房地产信托产品具有较高的投资门槛，面向高净值客户发行，收益基本在10%左右，另外加上信托公司及相关渠道的费用。房地产融资的成本要在12%左右，甚至更高。中国房地产信托的发展过于依赖政策所形成的特定经济金融形势的现状，为房地产信托的长期发展内置了不稳定的因素。或许，已经在美国市场发展了50余年的REITs可以成为房地产信托未来发展转型的方向。
从基础资产的角度来看，房地产行业本身是一个具有高度周期性的行业。然而，中国的房地产市场却连续高速上涨长达10年之久，横跨数个经济周期。房地产价格出现刚性特征，这应当不是一个正常现象。在房地产价格刚性上涨的大背景下，房地产开发企业的专业聚焦无从建立或是根本无须建立，采取粗放式的生长反而成为最佳策略。据此，译者视中国的房地产企业为宏观对冲基金。房地产企业利用土地和外部融资，构造了对未来经济形势和货币形势的杠杆化看多头寸，土地运作和房地产开发都只是这些基金的建仓手段而已。
根据本书提到的房地产的周期性来源，房地产的周期性主要来自两个方面：一是房地产空间市场本身的供需关系所形成的周期性，这种周期性由于房地产较长的建设周期而得到强化；二是信贷市场所形成的周期性，更多来源于更宏观的外部环境。当前中国的很多商业地产回收期长达数十年之久，而当期租金回报率不到3%。对于这种收益率低于同期限国债的收益率的“佯谬”现象，无法用本书的理论来解释，只有将其放在金融市场不完善的大背景和有效市场假设（EMH）不成立的前提下，才能解释。这种现象是否暗含了金融市场对于未来的租金价格将会大幅上涨的预期呢？在10年期国债收益率达到历史高位的2013年年末，这种预期能否实现？针对中国金融市场过于依赖房地产作为融资担保品的现实情况，译者提出房地产具有的“自融资”特性，使其在某种程度上异化成为一种货币（译者称之为M4，而在本套丛书的另一本《证券金融：融资融券与回购协议》的译者序中，译者称证券为M3），而现金货币无疑是可以零收益的。某种资产的货币属性则可以其自身收益率的高低或用于抵押融资的利率的高低来衡量。
在中国的金融体系市场化及全球流动性收紧的大背景下，房地产市场可能会出现颠覆性的变化。先不去说房地产空间市场的供需形势以及未来价格的方向性，房地产资产的现金流与负债的现金流，两者期限不同，这本身就包含了巨大的久期错配风险，这一点毋庸置疑。在信贷市场收紧的情况下，很多以短期资金来融通长期资产的房地产将会连接到外部周期性的振源，被逼共振去杠杆化，房地产的“去货币化”由此出现。而正如本书所提到的，各类金融机构的实践研究表明，这种形势正是REITs发展的绝好时机。对于能够实现长期融资的REITs，无论其是采取抵押贷款的形式，还是采取权益持有的形式，都能够有效化解房地产行业的流动性危机。根据译者的拙见，从宏观的角度来理解，可以将这种流动性危机的化解视作在房地产去货币化的过程中，REITs这种证券形式的货币对其进行了部分对冲，从而在宏观上部分化解了房地产去货币化带来的整个货币体系的急剧塌缩。而担忧房地产去货币化造成整个货币体系急剧塌缩的后果，是不是正是房地产价格刚性无法消除的背后原因？因化为果，果则成因，玄之又玄。译者将会在自己的新作中将这些思考与读者分享，此处不作赘述。
在美国的金融体系里，REITs通常不包括在证券化产品或结构化产品的范围内。译者则根据中国的现实情况，将其纳入本套丛书，已有寓意在其中矣。
本书由宋光辉翻译第1章～第3章，由屈子晖翻译第4章～第8章，由宁夏银行的田金华翻译从第9章到最后的部分。本书由宋光辉对所有译稿进行审稿，确定书中专业词汇之译法，并对书中所有错误承担全部责任。时间仓促，错误难免，敬请读者批评指正。
宋光辉
2014年1月30日
前言
我们都认为自己懂得房地产，而我们的确都和房地产有过这样或那样的接触，因为我们都到过医院的接送室。那个建筑是我们对于世界的最早的印象。它正是房地产。我们家庭的居处，无论是一个单户的房屋还是公寓，也是房地产。我们在其中购物的购物中心和邻近超市，我们在其中工作的工厂或写字楼，我们假期所住的旅馆或度假之地，甚至我们途经的或我们在上面打棒球的未开发土地，等等，这些全部都是房地产。我们处于房地产环绕之中。但是，我们真正了解房地产吗？
很多年来，我们和房地产之间有一个奇怪的关系。除了这些年出现的住房市场问题，我们仍然热爱我们的家庭住处，并且希望它们能够随着时间不断升值。我们钦羡那些过世的和仍在世的房地产大亨，比如约瑟夫·肯尼迪（Joseph Kennedy)、康拉德·希尔顿（Conrad Hilton）和洛克菲勒（Rockefellers）。我们甚至觉得唐纳德·特朗普（Donald Trump）都魅力非凡。虽然我们都觉得房地产投资是一个较有风险的投资，而且在从2007到2009年的房地产市场萧条时期里，对人们所以为的技能高超的机构投资者花费数以亿计的美元在旅馆、大型写字楼以及其他房地产“战利品”之上，却只眼睁睁看着这些房地产价格暴跌的事情感到吃惊。在过去10年里，就像之前的房地产周期一样，我们经历了房地产价格的痛苦变化。
房地产是一个良好的投资吗？房地产投资信托（REITs）持有并且在有些时候开发商业房地产，已经为其投资者带来优异的回报。然而，这能够持续吗？无论房地产周期不可避免地涨跌，我们是否都能够从REITs中赚钱？
本书试图回答上述以及许多其他问题。我相信本书不但为投资REITs提供了令人信服的案例，还提供了投资者在进入这一常被误解但又具有很高回报的投资领域之前必须掌握的细节、背景以及指导。以下是本书的主要内容介绍。
第一部分：接触REITs。本部分是关于REITs的一个初步介绍。首先介绍为什么REITs曾经是也将继续是一个分散性良好的组合投资中优秀的长期投资标的。从中，我们将探究“野兽的本性”且获得对于REITs及其特征的一定程度的熟悉。接着，我们描述REITs持有的不同房地产的类型及其投资特征。最后，本部分比较了REITs与其他传统的投资工具，还描述了REITs的结构和发展历史。
第二部分：历史和神话传说。读者们发现REITs是一个非常吸引人的投资，但是好奇为什么这些表现稳健且回报不错的公司在其大部分历史进程中为世人所忽略。本部分回答了这些问题，并且消除了对于REITs的常见迷思和误解。我们将追根溯源去研究REITs世界从其在20世纪60年代产生到其发展进步到今天这50年的历史。
第三部分：理智地投资REITs。本部分为投资者理解REITs收入和收益增长的机理，识别那些有潜能为其投资者创造最大价值的REITs，以及思考为特定REITs的股份进行估值的方式，提供了一些基础工具。本书还涉及构建具备足够分散性的REITs组合的基本问题。本书的这一版本有一新的章节，是由令人尊敬的REITs行业资深专家肯尼思·坎贝尔（Kenneth Campbell）和史蒂文·伯顿（Steven Burton）所写，讨论了投资美国以外的REITs和房地产公司。
第四部分：风险与未来前景。本部分包括投资者在投资REITs时需要当心的风险。另外，我们还进行了一些预测，考虑了可能会影响REITs世界的当前及未来的趋势以及新的机遇如何产生。
当你读完本书之后，你将对华尔街最具回报的投资工具之一有扎实的理解和欣赏。更重要的是，你将能够自行构建你自己的房地产公司投资组合。这些组合在接下来的年份里，将能够为你提供非常有吸引力的股利分红和可观的资本升值。REITs投资者，无论其形式和规模，在过去30年内，能够赚取将近12%的年化回报。而且在这些市场周期里，还伴随着稳定的现金流、投资安全性以及较低的市场价格波动。
REITs投资者今天较之以往对于投资房地产有了更多的选择，而且能够从在美国有过投资与运营房地产的一些最有经验和能力的管理团队中挑选。随着你阅读本书，你将会发现为什么REITs应当成为每一个投资者投资组合的重要组成部分。
最后，我希望允许我表达一些我个人的思考。就像REITs行业自身，本书在其15年前出版至今也已经有过很大变化。本书的第1版主要是写给“老爸老妈”型的投资者，这些投资者可能是寻求将他们的投资分散并且获得稳定的回报和高于平均水平的股利分红。但是在随后的版本中，我意识到本书的读者包含房地产从业人员，还有许多房地产开发人员和专业投资者。因此，本书的行文风格相对而言更少口语化而且假定读者拥有更多的投资知识。此外，本书较之前的版本还有另外的变化。当前的事件告诉我们，世界是如何变得如今这般越来越复杂的，几乎所有事物都充满了未知。REITs世界也不例外，而我也尽量在本版中提醒读者这一点。
有些读者会发现，我没有在本书中使用大量图表。这些图表会占据大量篇幅，尽管它们能够显示我们的过去和现在，但是它们并不必然会告诉我们，我们将要走向何处。因此，我总结出来，以完全文字而不带过多图表的形式来讨论关于REITs及其投资的最重要部分，对于大多数读者而言会有较大帮助。我希望你能够同意我的这一观点。
有一个中国谚语说道，授人以鱼不如授人以渔。我写作本书的目的不是列举投资者应将其辛苦挣来的钱投入到某些特定的REITs中。事实上，本书没有推荐任何应当要投资的特定的REITs。本书更多是希望能够为投资者和其他人提供关于这些有趣“动物”（喻指REITs）的基本理解，这些动物在许多年间曾经对我和我的投资REITs的同伴们非常不错。本书提供了一些历史的视角，一些观察到的或好或坏的特征，和一些在这一引人注目的资产类别进行理智投资的基本工具。
我为本书已经尽了自己最大的努力，但是只有你们，我亲爱的读者们，能够评判我是否成功达到了目的。
很多年来，我们和房地产之间有一个奇怪的关系。除了这些年出现的住房市场问题，我们仍然热爱我们的家庭住处，并且希望它们能够随着时间不断升值。我们钦羡那些过世的和仍在世的房地产大亨，比如约瑟夫·肯尼迪（Joseph Kennedy)、康拉德·希尔顿（Conrad Hilton）和洛克菲勒（Rockefellers）。我们甚至觉得唐纳德·特朗普（Donald Trump）都魅力非凡。虽然我们都觉得房地产投资是一个较有风险的投资，而且在从2007到2009年的房地产市场萧条时期里，对人们所以为的技能高超的机构投资者花费数以亿计的美元在旅馆、大型写字楼以及其他房地产“战利品”之上，却只眼睁睁看着这些房地产价格暴跌的事情感到吃惊。在过去10年里，就像之前的房地产周期一样，我们经历了房地产价格的痛苦变化。
房地产是一个良好的投资吗？房地产投资信托（REITs）持有并且在有些时候开发商业房地产，已经为其投资者带来优异的回报。然而，这能够持续吗？无论房地产周期不可避免地涨跌，我们是否都能够从REITs中赚钱？
本书试图回答上述以及许多其他问题。我相信本书不但为投资REITs提供了令人信服的案例，还提供了投资者在进入这一常被误解但又具有很高回报的投资领域之前必须掌握的细节、背景以及指导。以下是本书的主要内容介绍。
第一部分：接触REITs。本部分是关于REITs的一个初步介绍。首先介绍为什么REITs曾经是也将继续是一个分散性良好的组合投资中优秀的长期投资标的。从中，我们将探究“野兽的本性”且获得对于REITs及其特征的一定程度的熟悉。接着，我们描述REITs持有的不同房地产的类型及其投资特征。最后，本部分比较了REITs与其他传统的投资工具，还描述了REITs的结构和发展历史。
第二部分：历史和神话传说。读者们发现REITs是一个非常吸引人的投资，但是好奇为什么这些表现稳健且回报不错的公司在其大部分历史进程中为世人所忽略。本部分回答了这些问题，并且消除了对于REITs的常见迷思和误解。我们将追根溯源去研究REITs世界从其在20世纪60年代产生到其发展进步到今天这50年的历史。
第三部分：理智地投资REITs。本部分为投资者理解REITs收入和收益增长的机理，识别那些有潜能为其投资者创造最大价值的REITs，以及思考为特定REITs的股份进行估值的方式，提供了一些基础工具。本书还涉及构建具备足够分散性的REITs组合的基本问题。本书的这一版本有一新的章节，是由令人尊敬的REITs行业资深专家肯尼思·坎贝尔（Kenneth Campbell）和史蒂文·伯顿（Steven Burton）所写，讨论了投资美国以外的REITs和房地产公司。
第四部分：风险与未来前景。本部分包括投资者在投资REITs时需要当心的风险。另外，我们还进行了一些预测，考虑了可能会影响REITs世界的当前及未来的趋势以及新的机遇如何产生。
当你读完本书之后，你将对华尔街最具回报的投资工具之一有扎实的理解和欣赏。更重要的是，你将能够自行构建你自己的房地产公司投资组合。这些组合在接下来的年份里，将能够为你提供非常有吸引力的股利分红和可观的资本升值。REITs投资者，无论其形式和规模，在过去30年内，能够赚取将近12%的年化回报。而且在这些市场周期里，还伴随着稳定的现金流、投资安全性以及较低的市场价格波动。
REITs投资者今天较之以往对于投资房地产有了更多的选择，而且能够从在美国有过投资与运营房地产的一些最有经验和能力的管理团队中挑选。随着你阅读本书，你将会发现为什么REITs应当成为每一个投资者投资组合的重要组成部分。
最后，我希望允许我表达一些我个人的思考。就像REITs行业自身，本书在其15年前出版至今也已经有过很大变化。本书的第1版主要是写给“老爸老妈”型的投资者，这些投资者可能是寻求将他们的投资分散并且获得稳定的回报和高于平均水平的股利分红。但是在随后的版本中，我意识到本书的读者包含房地产从业人员，还有许多房地产开发人员和专业投资者。因此，本书的行文风格相对而言更少口语化而且假定读者拥有更多的投资知识。此外，本书较之前的版本还有另外的变化。当前的事件告诉我们，世界是如何变得如今这般越来越复杂的，几乎所有事物都充满了未知。REITs世界也不例外，而我也尽量在本版中提醒读者这一点。
有些读者会发现，我没有在本书中使用大量图表。这些图表会占据大量篇幅，尽管它们能够显示我们的过去和现在，但是它们并不必然会告诉我们，我们将要走向何处。因此，我总结出来，以完全文字而不带过多图表的形式来讨论关于REITs及其投资的最重要部分，对于大多数读者而言会有较大帮助。我希望你能够同意我的这一观点。
有一个中国谚语说道，授人以鱼不如授人以渔。我写作本书的目的不是列举投资者应将其辛苦挣来的钱投入到某些特定的REITs中。事实上，本书没有推荐任何应当要投资的特定的REITs。本书更多是希望能够为投资者和其他人提供关于这些有趣“动物”（喻指REITs）的基本理解，这些动物在许多年间曾经对我和我的投资REITs的同伴们非常不错。本书提供了一些历史的视角，一些观察到的或好或坏的特征，和一些在这一引人注目的资产类别进行理智投资的基本工具。
我为本书已经尽了自己最大的努力，但是只有你们，我亲爱的读者们，能够评判我是否成功达到了目的。
序言
十几年来，资产证券化一直都是热门词汇，经济、管理、金融等专业人士自不必说，就是那些对社会时事和热点稍有关注的人，都会有意无意感受到资产证券化的影响力。然而，由于中国资产证券化起步较晚，其在中国并没有真正得到大众甚至是金融专业人士应有的重视与充分的研究。资产证券化伴随着利率市场化和金融自由化的历史进程深刻地影响了美国的经济乃至社会，甚至可以被视为一种变革性的社会现象。本套“结构化金融与证券化系列丛书”，全面引进美国主流的结构化金融与证券化的专业教材，涵盖广泛且不失深度，构建了相对完善的知识体系，相信有助于国内读者熟悉和了解资产证券化这一最具创新、最为复杂也最有激情与挑战的金融工具。
资产支持证券在美国的金融体系里，被视为固定收益市场的一部分，与美国国债、市政债券、公司债券一起，构建了规模巨大的固定收益市场。按其规模，资产支持证券的总额仅次于美国国债。固定收益市场的发展大大推动了美国直接金融体系的发展。美国的资产证券化产品按照基础资产类别分为抵押支持证券、资产支持证券以及债务担保证券（中国的资产证券化产品，市场人士按照所受监管不同，将其分为企业资产证券化产品和信贷资产证券化产品）。
从美国资产证券化市场的发展历史来看，尽管美国的资产证券化发展有很多原因，但是大体可以归为两类。
一是市场无形的手。美国原本直接金融体系就相对发达，在资产证券化市场发展之初，就已经形成了一个以国债、市政债、公司债等为主体品种的极具深度与广度的固定收益市场。随着第二次世界大战之后经济增长黄金时代的来临，各类经济主体对金融的需求更加多样化，不断增长的需求成为金融创新的源动力。同时，美国居民的金融资产中银行存款占比自20世纪70年代以来稳定下降，更多的资金通过保险、基金等方式进入资本市场。美国日益扩大的贸易逆差，使得很多国家持有了巨额的美元，这些美元也以投资国债、股票、公司债券等形式进入了美国资本市场。金融体系中积聚的资金为资产支持证券市场的发展提供了充足的燃料。
二是政府有形的手。美国政府利用金融手段支持个人住宅市场的稳定和发展，成立了两家“政府资助机构”房利美和房地美，为以合格贷款为基础资产的抵押支持证券提供担保，将联邦政府信用注入产品，消除了抵押支持证券产品的信用风险，大大提高了这类产品对投资者的吸引力。另外，房利美和房地美为合格的抵押贷款设立了一系列条件，提高了整个产业链条的标准化，大大增强了产品的流动性。从发展之初至今，抵押支持证券占所有资产证券化产品的比例一直维持在80%以上的规模，成为资产支持证券市场的中流砥柱。
改革开放以来，我国的金融市场实现了跨越式发展，对实体经济的支持作用日渐加强，在社会融资中扮演的角色日益重要，一个国家如果没有功能齐全并具备一定规模的金融市场，就无法支撑这个国家的经济运行甚至社会稳定。尤其值得关注的是，近些年来银行间市场的快速发展，为固定收益市场建立了良好的基础设施，形成了适合中国国情的市场惯例，培育了扎实的投资者群体。所有这些，为中国资产支持证券市场的发展打下了坚实的基础。从中国的国情来看，中国经济经过30多年的高速发展，原有的金融体系面临着转型的考验。在我国债券市场跨越式发展的同时，资产证券化市场的发展却障碍重重，这值得我们深入思考和研究。资产证券化与结构化金融作为融资创新安排，企业通过资产而非自身信用融资，或许能够化解金融市场转型过程中的债务难题。
总之，资产证券化在中国是一个新生事物，其发展机遇与挑战并存，风险与收益兼具。对于这类新生事物，我们不应当下一个简单的是非优劣的定论，而应该沉下心来，认真研究这些事物的特性与本质，努力做到在实践过程中扬长避短；多学习国外的先进经验并结合中国的实际，进行改良与创新，如此才会真正有益于中国资产证券化乃至中国金融市场的健康发展。
中国银行间市场交易商协会副秘书长
资产支持证券在美国的金融体系里，被视为固定收益市场的一部分，与美国国债、市政债券、公司债券一起，构建了规模巨大的固定收益市场。按其规模，资产支持证券的总额仅次于美国国债。固定收益市场的发展大大推动了美国直接金融体系的发展。美国的资产证券化产品按照基础资产类别分为抵押支持证券、资产支持证券以及债务担保证券（中国的资产证券化产品，市场人士按照所受监管不同，将其分为企业资产证券化产品和信贷资产证券化产品）。
从美国资产证券化市场的发展历史来看，尽管美国的资产证券化发展有很多原因，但是大体可以归为两类。
一是市场无形的手。美国原本直接金融体系就相对发达，在资产证券化市场发展之初，就已经形成了一个以国债、市政债、公司债等为主体品种的极具深度与广度的固定收益市场。随着第二次世界大战之后经济增长黄金时代的来临，各类经济主体对金融的需求更加多样化，不断增长的需求成为金融创新的源动力。同时，美国居民的金融资产中银行存款占比自20世纪70年代以来稳定下降，更多的资金通过保险、基金等方式进入资本市场。美国日益扩大的贸易逆差，使得很多国家持有了巨额的美元，这些美元也以投资国债、股票、公司债券等形式进入了美国资本市场。金融体系中积聚的资金为资产支持证券市场的发展提供了充足的燃料。
二是政府有形的手。美国政府利用金融手段支持个人住宅市场的稳定和发展，成立了两家“政府资助机构”房利美和房地美，为以合格贷款为基础资产的抵押支持证券提供担保，将联邦政府信用注入产品，消除了抵押支持证券产品的信用风险，大大提高了这类产品对投资者的吸引力。另外，房利美和房地美为合格的抵押贷款设立了一系列条件，提高了整个产业链条的标准化，大大增强了产品的流动性。从发展之初至今，抵押支持证券占所有资产证券化产品的比例一直维持在80%以上的规模，成为资产支持证券市场的中流砥柱。
改革开放以来，我国的金融市场实现了跨越式发展，对实体经济的支持作用日渐加强，在社会融资中扮演的角色日益重要，一个国家如果没有功能齐全并具备一定规模的金融市场，就无法支撑这个国家的经济运行甚至社会稳定。尤其值得关注的是，近些年来银行间市场的快速发展，为固定收益市场建立了良好的基础设施，形成了适合中国国情的市场惯例，培育了扎实的投资者群体。所有这些，为中国资产支持证券市场的发展打下了坚实的基础。从中国的国情来看，中国经济经过30多年的高速发展，原有的金融体系面临着转型的考验。在我国债券市场跨越式发展的同时，资产证券化市场的发展却障碍重重，这值得我们深入思考和研究。资产证券化与结构化金融作为融资创新安排，企业通过资产而非自身信用融资，或许能够化解金融市场转型过程中的债务难题。
总之，资产证券化在中国是一个新生事物，其发展机遇与挑战并存，风险与收益兼具。对于这类新生事物，我们不应当下一个简单的是非优劣的定论，而应该沉下心来，认真研究这些事物的特性与本质，努力做到在实践过程中扬长避短；多学习国外的先进经验并结合中国的实际，进行改良与创新，如此才会真正有益于中国资产证券化乃至中国金融市场的健康发展。
中国银行间市场交易商协会副秘书长
媒体评论
对于任何想要在REITs市场构建理解基石的人而言，是必需的起步工具。
——Steve Bulle REITs组合管理人，富达基金
REITs是一个伟大的投资想法，他们为投资者提供了一个获得对于重要资产类别头寸的方式，而这原本非常难以做到。然而，REITs部门却可能令那些未做准备的人非常沮丧，因为其中充满了行话、业绩度量方法、在其他地方没有见过的评估工具。布洛克已经解决了这一问题，并且为所有对投资REITs有兴趣的人提供了必备地图。
——Mike Kirby Green Street Advisors的共同创办人
街头谈话和清晰思考的完美结合，提供了对REITs新手和经验丰富的投资者都有价值的建议和知识。
——Bryce Blair AvalonBay Commuities公司的CEO和主席
如果你是一个REITs投资者，或是正在考虑成为REITs投资者，本书将为你开启机会之门。自从本书在1998年出版第1版以来，一直是那些对于REITs有兴趣的人的必读之物。当我在2003年加入NHP时，我做的第一件事情就是阅读布洛克的书。而我能够给你的最好的建议是和我一样，读这本书。
——Douglas M. Pasquale 全美健康物业公司的董事会主席、总裁和CEO
——Steve Bulle REITs组合管理人，富达基金
REITs是一个伟大的投资想法，他们为投资者提供了一个获得对于重要资产类别头寸的方式，而这原本非常难以做到。然而，REITs部门却可能令那些未做准备的人非常沮丧，因为其中充满了行话、业绩度量方法、在其他地方没有见过的评估工具。布洛克已经解决了这一问题，并且为所有对投资REITs有兴趣的人提供了必备地图。
——Mike Kirby Green Street Advisors的共同创办人
街头谈话和清晰思考的完美结合，提供了对REITs新手和经验丰富的投资者都有价值的建议和知识。
——Bryce Blair AvalonBay Commuities公司的CEO和主席
如果你是一个REITs投资者，或是正在考虑成为REITs投资者，本书将为你开启机会之门。自从本书在1998年出版第1版以来，一直是那些对于REITs有兴趣的人的必读之物。当我在2003年加入NHP时，我做的第一件事情就是阅读布洛克的书。而我能够给你的最好的建议是和我一样，读这本书。
——Douglas M. Pasquale 全美健康物业公司的董事会主席、总裁和CEO
书摘
通货膨胀也是决定公寓持有人运气的重要因素。由于通胀使得所有事物包括维护费用、保险费用、债务利息等的支出增加，而这些支出增加并不能简单地转嫁给租客。但是，通货膨胀既是一个诅咒，也是一个恩惠。新建设公寓的持有人由于增长了的建设成本，需要收取更高的租金。现有公寓的持有人在新建筑出租完毕后，可以提高租金。最后，由于土地价格及通胀率进一步提高，新建项目可能无法盈利。如果在2005～2007年以较高的土地价格和建设成本造成的项目开发没有如期完工的话，由经济大衰退导致的公寓持有人的现金流压力将会极大恶化。
像所有REITs和商业房地产投资者一样，公寓型REITs的投资者也需要留意一些风险。即使是国家经济表现良好，地区经济或当地经济也可能进入衰退或更糟，使得出租率下降及租金上涨放缓或下行。这种情形对于那些将业务集中于狭小的地理区域的REITs更加重要。过度建设会出现，尤其是在那些土地价格低廉且可得，获得开发授权的过程比较简单的地区。差劲的物业管理，包括无法迅速对变化的市场力量作出反应，能够导致公寓资产的盈利能力或价值的贬损。【小知识】作为额外的安全措施，一个分散性良好的投资通常将持有多个不同的
公寓类REITs以使得投资风险能够分布到许多地理区域和管理团队。
和其他物业类型一样，持有公寓的利润也是周期性的。在20世纪80年代后期和20世纪90年代早期，通过持有公寓获得可观的回报非常困难。银行和储蓄信贷机构以及房地产有限合伙企业和其他辛迪加组织，对于贷款非常慷慨，加重了繁荣。不幸的投资者将大量资本投入新的建设，最终仅仅使得许多建筑到了重组信托公司（ResolutionTrustCorporation，RTC）之手。租金下滑，为吸引租客提供免费租赁。同时，出租率下滑而市场价值减少。
最后，在1993~1994年，供需失衡由于经济转强和较少的公寓建设而开始自行纠正。在1995年，租金开始再度上升。在随后的1996年年末，出租率达到90%。在随后的10年里，出租率一直很高而租金稳步上涨，但是在2001年，由于全国性的经济衰退而变得疲软。微弱的就业增长和单户住房的竞争，及抵押贷款利率的刺激，这些因素对公寓类REITs产生的负面影响，一直持续到2004年周期的最低点。
接下来的几年里，公寓持有人的处境非常有利。部分是由于公寓分户出售者试图满足对持有自有住房贪得无厌的胃口的刺激，2007年公寓的价格迅猛上涨，而同时公寓市场保持了良好的规模。但是，2007年的经济大衰退使得周期再度逆转，持有人经历了与2001~2003年衰退期间相似的租金收入和运营收入下滑。到2010年中期，公寓市场再次趋稳，这主要是由美国的自有住房率下降所驱动的。
由于商业房地产通常是由负担债务来融资的，因此抵押贷款的可获得性和成本是房地产价格的重要因素。对于公寓持有人而言幸运的是，即使在2008-2009年的信贷紧缩时期，购买公寓物业和与政府发起机构如房利美及房地美的相关交易仍然能够获得融资。这有助于在自2007年后期开始的主要商业房地产价格下滑期间，支撑公寓价格。由于此类融资持续可得，它将继续弱化该领域中的价格的周期特性。
在近些年里，新的建设没有超过需求，而且一直低于1980年的顶点。在本书出版期间，供需等式再次有利于公寓持有人。然而，在未来一年到两年里将会开始有更多的开发项目完工。而且，我们还将看到由住房负担能力增加和低融资成本驱动的对单户住房及公寓住房需求的复兴。这些因素将会吸走一些租客，因此将会影响公寓持有人的现金流量增长。然而，和一些其他类型的物业的持有人不同，公寓持有人相对而言受到利率上行的影响较为温和，这是因为利率上涨会减弱对单户住房的需求。
人口统计因素对于公寓持有人非常有利。2010年，一个由全美第三大公寓经纪商Marcus & Millichap对公寓行业的报告提到，在1982~1995年出生的婴儿大军超过7000万，这些人很多刚从大学毕业。这一大军的规模非常巨大，仅仅稍小于婴儿潮的8000万人。正如，艾夫隆公寓（Avalon Bay Communities）的首席执行官布赖斯·布莱尔（Bryce Blair）近期告诉REITs.com的那样，这些20来岁的人都是租房客而不是拥有房屋者。Marcus & Millichap报告的作者哈维·格林（Harvey E. Green）和赫沙姆·纳德吉（Hessam Nadji）总结道，扩张的经济将这些潜在有利的人口因素释放到租房客大军只是时间问题。
……
像所有REITs和商业房地产投资者一样，公寓型REITs的投资者也需要留意一些风险。即使是国家经济表现良好，地区经济或当地经济也可能进入衰退或更糟，使得出租率下降及租金上涨放缓或下行。这种情形对于那些将业务集中于狭小的地理区域的REITs更加重要。过度建设会出现，尤其是在那些土地价格低廉且可得，获得开发授权的过程比较简单的地区。差劲的物业管理，包括无法迅速对变化的市场力量作出反应，能够导致公寓资产的盈利能力或价值的贬损。【小知识】作为额外的安全措施，一个分散性良好的投资通常将持有多个不同的
公寓类REITs以使得投资风险能够分布到许多地理区域和管理团队。
和其他物业类型一样，持有公寓的利润也是周期性的。在20世纪80年代后期和20世纪90年代早期，通过持有公寓获得可观的回报非常困难。银行和储蓄信贷机构以及房地产有限合伙企业和其他辛迪加组织，对于贷款非常慷慨，加重了繁荣。不幸的投资者将大量资本投入新的建设，最终仅仅使得许多建筑到了重组信托公司（ResolutionTrustCorporation，RTC）之手。租金下滑，为吸引租客提供免费租赁。同时，出租率下滑而市场价值减少。
最后，在1993~1994年，供需失衡由于经济转强和较少的公寓建设而开始自行纠正。在1995年，租金开始再度上升。在随后的1996年年末，出租率达到90%。在随后的10年里，出租率一直很高而租金稳步上涨，但是在2001年，由于全国性的经济衰退而变得疲软。微弱的就业增长和单户住房的竞争，及抵押贷款利率的刺激，这些因素对公寓类REITs产生的负面影响，一直持续到2004年周期的最低点。
接下来的几年里，公寓持有人的处境非常有利。部分是由于公寓分户出售者试图满足对持有自有住房贪得无厌的胃口的刺激，2007年公寓的价格迅猛上涨，而同时公寓市场保持了良好的规模。但是，2007年的经济大衰退使得周期再度逆转，持有人经历了与2001~2003年衰退期间相似的租金收入和运营收入下滑。到2010年中期，公寓市场再次趋稳，这主要是由美国的自有住房率下降所驱动的。
由于商业房地产通常是由负担债务来融资的，因此抵押贷款的可获得性和成本是房地产价格的重要因素。对于公寓持有人而言幸运的是，即使在2008-2009年的信贷紧缩时期，购买公寓物业和与政府发起机构如房利美及房地美的相关交易仍然能够获得融资。这有助于在自2007年后期开始的主要商业房地产价格下滑期间，支撑公寓价格。由于此类融资持续可得，它将继续弱化该领域中的价格的周期特性。
在近些年里，新的建设没有超过需求，而且一直低于1980年的顶点。在本书出版期间，供需等式再次有利于公寓持有人。然而，在未来一年到两年里将会开始有更多的开发项目完工。而且，我们还将看到由住房负担能力增加和低融资成本驱动的对单户住房及公寓住房需求的复兴。这些因素将会吸走一些租客，因此将会影响公寓持有人的现金流量增长。然而，和一些其他类型的物业的持有人不同，公寓持有人相对而言受到利率上行的影响较为温和，这是因为利率上涨会减弱对单户住房的需求。
人口统计因素对于公寓持有人非常有利。2010年，一个由全美第三大公寓经纪商Marcus & Millichap对公寓行业的报告提到，在1982~1995年出生的婴儿大军超过7000万，这些人很多刚从大学毕业。这一大军的规模非常巨大，仅仅稍小于婴儿潮的8000万人。正如，艾夫隆公寓（Avalon Bay Communities）的首席执行官布赖斯·布莱尔（Bryce Blair）近期告诉REITs.com的那样，这些20来岁的人都是租房客而不是拥有房屋者。Marcus & Millichap报告的作者哈维·格林（Harvey E. Green）和赫沙姆·纳德吉（Hessam Nadji）总结道，扩张的经济将这些潜在有利的人口因素释放到租房客大军只是时间问题。
……
